摘要:高速公路作为国家重大基础产业，具有车速高、通行能力大、运输费用省、行车安全等多重优点，对于促进区域经济发展、提高百姓消费及生活水平等方面都具有重要意义。同时，高速公路建设的资金需求量大、投资回收期长，对融资规模等要求较高。本文依托课题研究成果，总结各地高速公路经营企业在投融资创新实践方面的典型做法，分析当前面临的主要问题并提出措施建议，对高速公路行业的创新投融资模式具有借鉴意义。
关键词:高速公路;投融资创新;融资实践;专项债券;转型升级
2014年以来，随着国家财税体制改革的不断推进，给高速公路建设项目的投融资带来巨大的机遇和挑战。如何实现高速公路建设、运营的良性循环，解决新建项目资金筹措和已通车项目的还本付息等，各地做了诸多探索，并取得一定成效。
一、高速公路经营企业投融资创新做法
(一)用好用活收费公路专项债券工具。2017年，交通运输部联合财政部印发《地方政府收费公路专项债券管理办法》，建立收费公路专项债券制度，取得收费公路投融资改革重要突破。2017年、2018年和2019年，全国发行收费公路专项债券分别为440亿元、750亿元和1544亿元，同比增长70%和106%，实现较大飞跃。分结构看，2017年至2019年新发行收费公路专项债券平均年限分别为7.9年、9.1年和13.5年，呈逐渐拉长趋势;2017年至2019年新发行收费公路专项债券平均利率分别为4.15%、4.02%和3.62%，呈逐渐下降趋势。(二)创新PPP模式用于高速公路项目。各级地方政府和高速公路经营企业贯彻落实党中央、国务院关于大力推行PPP的要求，在过去几年经验积累基础上，不断创新完善PPP模式在新建和存量项目的实践。1.创新PPP项目补贴机制和合作方式。贵州省自2007年在全国率先创新采取“BOT(建设/运营/移交)+EPC(设计/采购/施工)”模式建设实施贵阳至都匀高速公路以来，大胆探索、勇于尝试，进一步实践了“BOT+EPC+政府补助”“股权合作+BOT+EPC+运营期补贴”等多种PPP有效形式，已成功吸引中国交建、中国建筑、中冶集团、四川路桥及省属的贵州交建集团等央地企业积极参与高速公路项目投资，有力助推交通基础设施的跨越式发展。2.探索省级平台、沿线政府、社会资本三方合作模式。河南省创新采取省级交通投融资平台与项目沿线政府、社会资本三方合作建设高速公路新模式。在各项目沿线政府配套“项目净地+20%财政补贴”基础上，积极引入综合实力强、信誉好、建设运营管理经验丰富的大型社会企业与省级两大交通投融资平台共同建设高速公路，目前已与中国交建、中国铁建、绿地集团、黑龙江农垦等大型企业签订20多个高速公路项目合作协议，签约总里程1500公里以上，引进大型企业投资近千亿元，有效破解了高速公路建设资金难题。3.盘活高速公路存量项目。吉林省将通化至梅河高速公路项目作为存量PPP改造试点项目，化解政府债务43亿元，回收项目资本金约27亿元，安排用于普通公路等基础设施建设。安徽省某市将已建成的省道项目转型为以“通行费收入+可行性缺口补助”付费机制的经营性PPP项目，政府方承诺给予最低通行费需求收入补贴，超过部分由项目公司享有。(三)大力推进高速经营企业转型升级。各地主动适应改革形势要求，采取多种措施积极逐步推进高速投融资平台转型发展，确保经营企业按照市场化方式投入交通建设领域。1.通过功能整合打造大交通平台。浙江省以省级高速公路、铁路、水运、机场基础设施投融资为主，打造统一的省级交通投融资平台———浙江省交通投资集团和省铁路投资集团。江苏交通控股负责全省高速公路、铁路、机场、港口、码头等重点交通基础设施建设的投融资，全省高速公路的运营和管理，以及相关竞争性公司的资产和市场经营管理。浙江、江苏两省构建大交通投资管理，通过资产重组和资本运作构建大交通协调发展的主业格局，以丰补欠，以好带差，统筹长中短期平衡，为完成交通建设投融资任务提供有力支撑。2.积极打造省级新平台。2015年，山东省在国内率先成立齐鲁交通发展集团，作为省政府批准成立的省管功能型国有资本投资运营公司、省内交通运输事业发展和重大交通项目的投融资主体，负责全省大部分高速公路的运营管理，承担省政府赋予的重大交通项目建设任务，对非公路类交通资产进行盘活整合和运营管理。2017年，陕西省新组建设立陕西省交通投资集团有限公司，由省政府通过划转采矿权、探矿权等，实现矿产资源货币化和债务股权化，推动综合交通产业聚集发展，加快促进交通产融结合。3.积极发展投资建设一体化模式。比较有代表性的是齐鲁交通发展集团推行的收费公路投资建设一体化模式。该模式核心是引入建设施工方参与收费公路建设项目的投资，施工方持有项目公司股权，有利于降低高速公路经营企业资产负债率，缓解融资压力，也有利于对施工质量的把控。(四)推动多种直接融资方式合力发展。近年来，各地高速公路经营企业积极拓展融资渠道、创新融资方式，拓展产业链金融业务，着力降低融资成本、保障资金安全，化解融资风险。1.债券融资。高速公路经营企业不断借助债券市场的发展，积极运用公司债、企业债、中期票据、短融、超短融等多种债券融资方式，提高直接融资比例，降低融资成本。据不完全统计，全国共有29家省级高速公路企业发行各类债券超过1万亿元，多数高速公司债券融资量在本省各类企业中排名位居前列。此外，高速公司也积极参与国内金融产品设计与实施的创新。比如，贵州高速在全国银行间市场成功发行全国首单扶贫中期票据;江苏交控发行国内首单超长期中期票据;甘肃公航旅、安徽交控和成都交投等企业不断尝试发行境外债券，从依靠国内资本市场的“单车道”逐步进入境内外融资协调发展的“双车道”。2.资产证券化。2017年，江苏高速成功发行了高速公路车辆通行费收益权资产支持专项计划，信用评级AA+，发行规模7亿元，发行票面利率在4.5%左右。2019年，齐鲁交通成功发行全国首单高速公路广告经营收益权资产支持票据ABN融资项目，票面利率3.9%，创山东省企业资产证券化项目最低发行利率。3.债转股。据了解，山东高速、甘肃公航旅、河北交投、贵州高速等数家公司与农业、工商、建设、邮储、交通等银行合作探索实践债转股，筹集资金主要用于置换前期投入项目资本金、补充在建项目建设资金及归还银行贷款等。4.设立财务公司做好集团“内部银行”金融服务。截至目前，湖南高速、江苏交控、浙江交投、广西交投、中交、广东交通、湖北交投和江西高速等8家高速企业已成立财务公司，大大提高了高速集团公司资金管控能力、保障集团资金需求、降低财务成本、提高资金收益。(五)积极挖掘路衍经济盘活存量资产。高速公路线长、点多、面广，拥有丰富的沿线线路、路面、通信设施等资源，在高速公路沿线以及服务区、互通区、收费站等拥有可观的土地资源，依托高速公路生产经营汇聚有大量的ETC数据、客户信息、物流信息等信息资源，盘活高速公路的附属资产和衍生资产，实施综合开发利用，往往意味着巨大的经济效益。从各地实践看，路衍经济广泛涵盖了综合商体(超市购物、餐饮住宿、休闲娱乐)、汽车维修与加油、停车场，以及沿路的绿色种植(养殖)、通信设施租赁、新能源、物流、旅游、智慧交通等业务，体现了高速公路产业的转型升级和服务升级。(六)不断探索实现收费公路权益上市通过收费公路权益上市，有助于改善资产负债结构，提高公司治理水平，还能有效提升企业品牌价值和市场影响力。截至目前，我国以路桥收费为主营业务的上市公司共26家，其中21家在境内上市、5家在香港联交所上市。1.招商公路吸收合并华北高速上市。2017年，招商公路以发行A股股份的方式按换股比例为1:0.6956吸收合并华北高速，在深交所成功上市。作为招商局集团公路板块的旗舰企业，招商公路主要从事经营性收费公路的投资及专业化运营管理，经营范围涵盖公路投资运营、产业科技、智慧交通、招商生态业务板块，目前投资经营的收费公路总里程达8354公里，已成长为中国投资经营里程最长、覆盖区域最广、产业链最完整的综合性公路投资运营服务商。2.齐鲁高速登陆香港上市。2018年，齐鲁高速在香港联交所主板成功挂牌上市，成为山东省高速公路板块首家境外上市公司。齐鲁高速主要运营管理济菏高速公路，收费里程153.6公里，成功上市后由一家仅运营一条高速公路、有期限经营的公司，变为一家经营多条高速公路、永续经营的公司;搭建了齐鲁交通发展集团控股的海外资本运作平台，放大了国有资本功能，为新旧动能转换提供坚实有力的交通保障。3.山西路桥借壳上市情况。2017年，山西省政府提出重组山西三维，打造全省高速公路上市平台。2017年5月，阳煤集团所持山西三维股权划转至山西路桥集团。上市公司将部分亏损严重的化工资产进行剥离，同时山西路桥集团将下属榆和高速公路注入，置换差额部分由上市公司以现金方式向山西路桥集团予以支付。2017年6月，重组完成。大股东承诺未来三年将继续注入资产。通过上述分析可以看出，近年来，高速公路经营企业项目管理能力不断提高，依托路衍经济拓展经营的能力不断增强，市场化融资方式多元且融资优势不断突显，为我国高速公路事业健康可持续发展做出了突出贡献。
二、高速公路投融资创新面临的主要问题
(一)高速公路投资资金量大回报周期长。高速公路项目建设投资巨大，需要通过采用PPP、资产证券化、产业投资基金等多种形式创新融资模式，解决融资问题;需要优化财务报表，解决出表问题。从已投入运营的经营性高速公路收费收入来看，2018年全国平均为456万元/公里，远高于全国收费公路的330万元/公里，但相对建设投资和管养支出来说，收回成本并获取合理回报周期仍较长。据统计，从拟采用PPP模式的入库项目来看，平均投资回报率呈逐步走低趋势，2015到2017年分别为8.04%、6.66%和6.3%。(二)受区域经济与发展影响交通量差异明显。根据对部分省份高速公路货车流量数据统计分析来看，高速公路货车流量与区域经济发展高度同步相关。分区域来看，东部地区已建成高速公路的交通量明显高于中部、西部地区。中西部地区随着国家战略倾斜、加大建设投入和路成网，交通量增长较快，如西南地区近年来经济增长势头较快的趋势也反映到高速公路交通量的增长上来。总体而言，欠发达地区高速公路投融资创新面临更大挑战。(三)公路PPP项目实施推进仍面临较大困难和风险。首先，部分省份将国家高速公路、普通国道等重大项目实施运作事项下放至市县级政府，由市县政府承担这些重大项目的前期工作论证、沟通协调工作以及缺口性财力支出，导致部分项目前期工作推进程序复杂、沟通协调不畅，影响项目推进效率，也因市县政府财政收支矛盾不断加剧，可动用财力有限，从而加剧项目实施风险。其次，随着公路网不断加密及新建项目施工难度较大、建造成本不断提高，不少项目投资回报率低、投资回收期长。要使项目具备吸引社会资本参与的能力，地方政府需要给予较大比例支持。但受各地财政收支矛盾加剧等因素影响，各地政府能够用于PPP项目投资补助的资金和优惠条件有限。此外，一些地方政府在推进项目过程中更关注PPP的融资功能，对项目全生命周期的高效管理、绩效评价体系建设等方面考虑不够，导致项目政企合作过程或将出现较多摩擦。(四)新建项目普遍存在较长亏损期，公司资产负债约束压力大。从国内看，各省市高速公路经营企业多为不仅肩负着落实政策目标，也履行着社会责任这一重任。新建项目往往所处地质条件复杂、造价高、车流量不乐观，在有限的收费期限内尤其是运营初期出现项目亏损状况较为普遍、严峻。一方面公司在财政资金支持有限的前提下，需满足项目资本金为非债务性资金的要求，另一方面还需要在项目运营初期甚至较长一段时间内解决运营期融资难题，加之部分省份建设任务依然繁重，多重因素叠加导致企业资金缺口持续扩大，公司资产负债约束压力大。
三、措施建议
(一)加大各级财政资金和地方政府债券支持力度。建立交通运输发展规划资金保障能力评估制度，努力做到规划与财力相适应。在项目可行性研究阶段，充分论证建设项目资金平衡方案，明确资金来源及规模，对有财政资金安排的项目开展财政承受能力评估论证，确保项目所在地政府财力可承受。适度增加收费公路专项债的规模，按照收费公路整个收费期所获得的预期收益来确定各地专项债券规模，在分配额度时适度向有一定财力支撑的地区倾斜，以促进这些地区补上交通发展的短板、服务当地经济社会发展。(二)从政府能力建设、完善制度体系、灵活政策等多方面推进公路。PPP市场规范、高效、高质量发展具体内容包括:及时转变和深化各地对PPP的认识，树立规范、高质量发展PPP理念，加强培训和政策宣贯，着力提高地方政府PPP认识水平和实施能力，做好项目的“规划师”和“裁判员”;加快研究制定交通运输PPP项目监督和绩效评价指导文件，有效指导各地交通运输部门高效开展PPP项目管理，着力提升政府机构能力建设，提高PPP绩效评价与管理的质量和水准;灵活土地等政策，充分挖掘交通外溢效应反哺交通，调动地方积极性，将受益土地、旅游等经营性资源与公路打捆综合开发，提高项目的经济效益和实施的可行性，实现资源的集约高效利用。(三)做好发展路衍经济布局谋划。高速公路经营企业应深度参与路衍经济开发的顶层设计，将公司的定位、战略和发展思路与路径经济开发紧密结合起来，将当前推进的重点在建和拟建项目与路衍经济开发结合起来。同时应深入调研和论证，针对每个项目特点开展路衍经济开发。对传统路衍经济业务，包括能源销售、服务区综合商体、广告设施等，贯彻新理念，采用新模式，高举高打形成自己的路衍经济品牌;深挖项目自身特色与资源禀赋，一路一策，积极发展旅游资源开发、物流园区开发、光伏发电等新兴业务领域;积极跟踪技术和政策变化，做好近期与远期统筹规划，适时发力智慧交通、智慧物流和新能源等业务领域，引领发展新动力。(四)进一步探索收费公路权益上市。一方面，考虑到当前新建收费公路项目收益难以达到股东对上市资产回报率要求，高速公路经营企业可将高速公路改扩建、经济效益较好的存量高速公路项目作为上市的重点。另一方面，考虑到IPO上市周期较长，当前股市总体低迷，公路经营企业可以借助现有的上市公司，通过资产重组、注入等方式，实现借壳上市，缩短上市周期。此外，积极与有关交通运输主管部门汇报沟通，尽快理清拟上市收费公路项目土地权属，获取土地使用权证。
参考文献:
［1］刘晓凯，张明.全球视角下的PPP:内涵、模式、实践与问题［J］．国际经济评论，2015(4):53－67．
［2］谢煊，孙洁，刘英志.英国开展公私合作项目建设的经验及借鉴［J］．中国财政，2014(1):66－69．
作者:周勇 邹光华