摘要：GZ公司为北京市市属一级国有企业，经过多年的发展，成为专门从事资本运营的国有独资公司，主要职能是管理和运营政府资产，承担公共财政以外的产业投资，保证国有资产在流动中实现保值增值。公司在重大产业项目投融资、组织资源服务首都发展、重要资产管理运营等方面开拓进取，形成了金融、文体、环保新能源、智慧宜居城市四大优势板块。资金是公司的重要资源，是决定公司战略成败的关键，为确保公司发展，保持公司资金来源稳定、融资渠道多元，本文主要研究了GZ公司系统筹融资工作，结合具有代表性的部分系统内企业，总结分析了筹融资工作中存才的问题并给出建议，助力企业发展。
关键词：融资；统筹；管理
融资是指为支付货款、取得资产、资本性投入等业务发展而筹集未来所需资金。融资也是一个公司资金筹集的行为与过程，基于自身未来生产经营与投资的需要，计算资金缺口，采用一定的融资方式，通过融资渠道筹集资金，组织资金的供应，保证公司发展。GZ公司作为北京市市属一级国有企业，目前的筹融资方式以债务融资为主。
一、GZ公司筹融资现状
2018年末，GZ公司总资产1,301亿元，收入201.8亿元，利润总额38.16亿元，杠杆率64.69%，并表企业185户，公司业务主要集中在金融服务业、科技产业发展及信息服务业、环保新能源产业、房地产开发业、文化体育产业、医疗养老产业等领域。经过调研，因GZ公司与大部分子企业为非上市国有企业，所以本次的筹融资与管理问题的调查研究集中在债务融资工具方面。目前，GZ公司系统内债务融资方式比较丰富多元，不同企业根据自身行业特点、企业规模、资产配置与收入利润等情况，在融资渠道、方式等方面均呈现不同特点，与之对应的融资成本、担保抵押增信等措施各不相同。从债务直接融资与间接融资的分类看，目前集团内仅有总部与北科建具备直接融资能力，其余企业更多的选择间接融资方式且主要集中于银行渠道借款，部分资金需求较大或有特殊业务需求的企业开拓了险资、融资租赁等渠道。各种融资渠道与方式为公司提供了有力的资金保障，保证了公司平稳运营[1]。(一)直接融资。1.非金融企业债。随着近年中国债券市场蓬勃发展，非金融企业越来越多的依靠发行债券融资，非金融企业债主要包括由银行间交易商协会主管的中票、短融、超短融、非公开债务融资工具等，由发改委主管的企业债、由证监会主管的公司债等。为了降低融资成本，提高融资效率，自2014年起GZ公司大力开拓直接融资业务，其中GZ公司总部因自身规模与实力较强，主体评级高等特点，主要以公开发行债券为主。非金融企业债的优劣势：非金融企业债的优势为发行额度大，可以满足企业大额投资与使用的资金需求；融资期限跨度大，可满足短至1年以内，长至15年的不同时限的借款需求。公开发行的债券还可以提高企业在资本市场的形象与地位，利于企业在资本市场发展。非金融企业债的劣势为准入门槛较高，监管较为严格，企业需要具备一定规模实力，拥有良好的财务表现与公司治理等才能通过债券发行审核，同时目前中国债券资本市场尚未十分成熟，具有较高评级的债券受到追捧，易于发行，导致相对低评级债券募集资金困难或成本较高。非金融企业债的最新趋势：首先，自2015年银行间市场交易商协会开始对发行人实行分层分类管理，开始在注册环节进行打包注册，即发行人可以注册储架发行资质(DFI)。其后，公司债与企业债两大种类分别在2017年与2018年引入优质发行人机制，两种债券种类也实现的全面的储架化注册与发行(知名成熟发行人与优质主体企业债)。储架发行为发行人提供一次注册、多次发行的机制，涵盖不同品种、不同期限的债券，大大简化了流程，提高了发行效率，利于企业抓住发行窗口，降低融资成本。其次，中国作为全球第三大债券市场，中国债市正在逐步成为全球资本的重要配置市场。2018年中国债券市场的外资净流入规模约为1,000亿美元，外资流入规模更是明显上升，反映出境外投资者投资中国债市的意愿强烈。2019年，中国迎来首家外资信用评级机构标普信评后，我国债券市场将进一步对外开放，并有更多新举措落地。2.资产支持证券。近年，中国资产支持证券市场显现快速发展势头，市场规模快速增长，创新品种层出不穷，产品设计日趋成熟，产品包含以信用卡、消费贷、企业债券、应收账款和小额贷款等为基础资产的资产证券化。目前资产支持证券主要包括证监会主管的企业资产证券化(ABS)，银行间交易商协会主管的资产支持票据(ABN)，银保监会主管的项目资产支持计划等。资产支持证券的优劣势：资产支持证券的优势为可以盘活企业的长期资产，通过证券化形式为企业提供资金，缩短了企业获利与资金回收时间，加快项目滚动开发，提升企业盈利能力，同时，相对于非金融企业债，资产支持证券以资产为依托，准入门槛相对较低，适用企业范围更广，募集资金用途更灵活。资产支持证券的劣势主要是在实务操作中企业的抵押物估值与融资额不匹配、预期收入水平如租金等与资本市场要求不匹配、前三年产生的EBITDA与资本市场还款要求不匹配等问题均会导致融资额度不足或发行失败。同时，在目前市场环境下，资产支持证券的交易活跃度弱于非金融企业债。(二)间接融资。1.银行渠道融资。目前，银行渠道融资是GZ公司大部分子企业的主要融资方式。截止2019年6月，GZ公司获取了5家银行的集团授信共700亿元，分别为建设银行、平安银行、中信银行、光大银行与浦发银行。GZ公司总部还获取了6家银行对总部的单体授信合计100亿元。GZ公司各子企业除了可以使用上述5家银行的集团授信并进行借款外，还通过自身业务的拓展从不同的银行获取单户授信与贷款，但是目前各家单户授信与借款情况不在总部数据统计范围内。银行渠道贷款的优劣势：银行渠道贷款的优势为银行贷款有很多标准化产品，贷款较为高效，同时如果金额适度，在银行分行审批范围内，放款速度较快。在企业资质较好、或担保与抵押物等增信良好的情况下，融资成本比非银行金融机构的成本有比较优势。银行渠道贷款的劣势为对担保与抵押物的要求较高，抵押物一般只能为土地房屋等。同时银行为开拓自身其他业务，贷款时存在需要企业配合其业务开展的要求，比如配合提高中间业务收入、提供存款，开POS机等[2]。2.保险渠道贷款。保险是重要融资资金来源，保险资金除可用于投资法律规定的银行存款，债券、股票、证券投资基金份额等有价证券外，还可以投资于监管机构允许范围内的非标业务。目前，保险资金的非标业务主要为(1)基础设施债权计划，(2)不动产债权计划，(3)信托计划。前两者主要为公共设施、产业园区、商业不动产、棚户区改造提供融资，信托计划可以为非房地产企业发放流动贷款。目前，北科建与爱育华均使用了保险资金，分别支持了园区建设与补充营运资金。保险渠道贷款的优劣势：保险渠道贷款可提供资金金额较大，期限较长，但是其风控较为严格，贷需要较高增信支持，如担保、股权质押与流动性支持函等。3.融资租赁融资租赁是出租人根据承租人对租赁物的特定要求和对供货人的选择，出资向供货人购买租赁物，并租给承租人使用，承租人则分期向出租人支付租金，在租赁期内租赁物的所有权属于出租人所有，承租人拥有租赁物的使用权。租期届满，承租人可以约定对租赁物的归属。融资租赁是集融资与融物、贸易与技术更新于一体的金融工具。融资租赁的最大优势是仅需要机器设备等动产，不需要融资企业的土地、房产等不动产做抵押，对于缺少不动产的企业融资是一大优势，GZ公司系统内，华誉能源、北科建与绿动力均有此种融资形式。融资租赁的优劣势：融资租赁可以用机器设备等不动产，门槛较低，但其融资成本较高，以国资租赁对外放款为例，其对外发放贷款一般成本为8%-10%，如加上担保措施，成本将上升至12%左右。
二、研究中的创新型融资
(一)永续债。永续债是不规定到期日，债权人不能要求清偿，但可按期取得利息的一种有价证券，是一种混合债务工具。目前国内市场永续债包括含银行间交易商协会管理的永续中票与证监会管理的可续期债等。永续债在满足一定条件下可计入企业权益，即帮助企业募集了所需的资金，又可以计入权益降低企业资产负债率。以2019年上半年为例，工商银行、民生银行、华夏银行、浦发银行先后大规模发行永续债，4家银行合计发行规模1，900亿元，短时间内有效缓解了银行一级资本吃紧问题。永续债的缺点是发行成本相对于一般型债券成本较高，同时监管也更加严格。在目前国家控杠杆的背景下，永续债可在一定程度上缓解融资难题，值得企业研究。(二)可转债。可转换债券是公司发行的在将来可以转换为普通股的债券，它在一定期间依据约定的条件可以转换成普通股，是兼具债券和股票特点的融资手段。其优点为可转债在转换成股票之前，融资成本较低，经统计目前市场上大部分偏股型可转债票息在1.5%以下。可转债的缺点是如果原有股东不参与新发可转债购买或到期转股，存在股权被动稀释风险。目前，绿动力公司正在对此种融资方式进行研究[3]。
三、筹融资管理中存在的问题
(一)降杠杆政策与企业发展中资产负债率上升的矛盾。2018年11月，根据国家降杠杆，减负债的相关要求，北京市国资委于发布了《关于加强市管企业资产负债约束的实施意见》，该意见不但给不同的企业划出了杠杆率的红线，更提出了每年杠杆率均不得高于上年的严格要求。目前，国家各项政策规定限制了国有企业通过大幅扩大债务规模与提高杠杆率来实现企业发展与增长的模式。但是，根据目前GZ公司子企业的实际情况，业务发展较为快速的企业，均遇到了杠杆率较高的问题，如2019年6月末，北科建资产负债率80.38%，绿动力资产负债率为72.41%，国通公司2018年末至2019年上半年末资产负债率从37.94%上升至60.59%。GZ公司下属企业多数为非上市公司，除了自身利润积累外，债务融资仍是主要融资形式，即使是上市企业，增发扩股也存在一定限制，债务融资依旧是重要融资形式。但在目前政策下，如何破解企业业务快速增长下的资金需求与控制负债规模与杠杆率的矛盾，是需要研究的课题。(二)融资成本存在进一步降低的空间。1.目前GZ公司主体评级为AAA，在债券市场直接融资拥有良好的发行业绩，与同水平企业相比取得了相对较低的发行成本。但是与重点AAA企业(一般为大型央企)相比，GZ公司的融资成本仍有进一步降低的空间。目前AAA企业的3年期债券发行利率基本比同期重点AAA企业同期债券成本高出约20BP，基本与重点AAA企业5年期利率水平相当。未来，GZ公司可通过选择发行窗口，提升融资相关财务指标等多种方式，进一步降低融资成本。2.子企业融资能力不足，融资成本较高，根据2018年决算统计集团融资成本5.69%为基础测算，GZ公司总部融资成本在4.5%水平，其余子企业融资成本约6.2%，相当于5年基准利率4.9%上浮25%水平。同时个别子企业存在融资困难，需要总部协调金融机构或担保增信等措施才能顺利进行融资或以相对合理成本进行融资的情况。(三)融资相关财务指标有待提高在公司筹融资过程中，金融与评级等机构均会对融资主体的资本结构、盈利能力、偿债能力等方面予以测试与评价，从而决定是否提供借款或影响融资成本。通过总结近两年金融机构与评级中介对GZ公司总部与子企业的关注指标上看，公司存在一些财务指标较弱，需要改善的问题。比如在GZ公司合并层面，在资本结构方面有息债务规模2018年比2017年同比增长14.84%，增长较快；在盈利能力方面，公司2018年三费占收入比重为26.2%，较2017年小幅提高；在偿债能力方面，公司EBITDA对总债务保障能力减弱，对利息保障水平需要进一步提高；经营现金流对总债务与利息的保障能力需要加强等。(四)资金集中管理与发挥资金优势需要加强。现代集团企业具有规模大，管理层级多，产品与业务多元化，跨区域发展的特点，其资金管理面临严峻考验，而且随着企业的发展，资金的集中管理的紧迫性和必要性不断增加，集团企业需要最大限度的提高集团企业资金的整体使用收益，使资金得到最高回报和创造最大价值，从而实现整合优势。目前，虽然GZ公司已建立资金管理中心，可以在一定范围内实行资金集中管理，但是公司的资金集中度不高，资金中心的功能作用未能充分发挥，大部分三级及以下企业未纳入监管，仍然存在资金“体外循环”现象，资金的使用效率和风险控制有待进一步提高。同时资金中心的信息化水平有进一步提升的空间，如强化资金计划、收益成本计算与风险控制等方面的自动化水平等。(五)加强企业融资与投资者关系管理。随着证券市场发展完善，企业借股票、债券等融资方式进行外部市场融资，谋求“资本市场-企业财务融资”间的良好互动与价值增值，已成为企业可持续增长、落实资产证券化、强化市场化业绩评价与价值管理等的核心内容企业在资本市场融资过程中，不仅要完善信息披露制度、建立落实分红计划等取悦市场，而且还要通过各种渠道方式，积极与市场保持良好的沟通互动，以维护企业渠道的畅通。所有这些都要求企业强化投资者关系管理。
四、建议与结论
(一)完善GZ公司筹融资工作的建议。1.进一步提升筹融资工作的战略高度，在制定未来企业发展战略如“十四五”规划时，应考虑制定集团整体筹融资战略。随后结合公司战略、全面预算并结合政治、法律、经济与市场等外部因素与企业发展速度、方向、资产结构等内部因素制定科学合理的集团筹融资方案。2.提高GZ公司融资水平，丰富融资方式，控制融资成本。创新直接融资模式，研究或尝试绿色债券、资产支持证券、可转换债券等多种融资方式，同时鼓励有实力的子企业进行债务直接融资，提升融资效率，降低融资成本。3.不断提升集团资金集中管理，加强集团资金运作能力与范围，提升整体资金效益。如进一步加强账户管理，规范各企业银行账户开户；加强资金集中管理，不断提高归集率；提高资金计划管理，合理制定资金年度、季度，月度与每周计划，合理管理资金头寸；加强理财管理，积极管理闲散资金，在保证流动性的前提下获取更高资金回报；提高信息管理，通过信息化手段保证资金安全，控制风险。4.不断提升企业实力，提高企业经济效益水平，不断改善与融资相关财务指标，如更加注重经营性现金净流入量、控制有息债务规模、长短期债务配比、利息保障倍数等指标。5.在控杠杆，减负债的大背景下，进一步提升公司资本化率，鼓励企业上市、增发、混改、引入战略投资者或基金形式等股权方式进行直接融资。(二)结论。本文首先从GZ公司筹融资的现状出发，根据不同的筹融资方式总体介绍了不同筹融资渠道的业务模式与特点、集团内企业的使用情况及该融资渠道的优缺点。其次，挖掘与分析了GZ公司在筹融资管理工作中存在的一些问题。再次，介绍了部分创新融资方式，并结合问题分析了创新融资方式的适用性。最后提出针对筹融资工作的建议。
参考文献：
[1]张静.创新融资模式统筹项目建设[N].中国县域经济报，2015-11-26(011).
[2]缓解企业融资难需要统筹发力[N].中国经营报，2014-07-28(A01).
[3]杨鹏，干胜道.基于内部统筹的中小企业融资问题对策思考[J].财会通讯，2012(02)：12-13.
作者:王赫威 单位:北京市国有资产经营有限责任公司